BTP osservati speciali dopo sentenza corte tedesca. ‘Whatever It Takes’ o ‘Whatever Germany Allows’?

Attenti: è questo il consiglio che gestori e strategist sembrano dare a chi è posizionato sui BTP ma anche su altri bond sovrani dell’area euro, all’indomani della minaccia alla Bce lanciata dalla Corte Costituzionale tedesca.

La sentenza fa il giro del mondo e Forbes si chiede e  chiede: “Whatever It Takes” Or “Whatever Germany Allows” ? Tradotto: “Whatever It Takes” (facendo riferimento al “Faremo tutto il possibile” (per salvare l’euro) di Mario Draghi, oppure “(Faremo) ciò che la Germania ci permette di fare? L’articolo porta la firma di George Calhoun, fondatore e direttore del Quantitative Finance Program e Hanlon Financial Systems Center presso la Stevens Institute of Technology (New Jersey) ed esponente dell’Advisory Board dell’ Hanlon Investment Management.

“Questo è quanto il Whatever-It-Takes di Draghi è diventato: un programma massiccio e coordinato di QE per compensare il fatto che nell’Unione europea non esiste una politica fiscale federale. Molti analisti hanno citato la Bce come la salvezza dell’Ue, per questa ragione, visto che di fatto garantisce una forma di politica fiscale, attraverso l’acquisto mirato di bond e altri programmi collegati”.

Dopo la sentenza di Karlsruhe, tuttavia, un terremoto c’è comunque stato, sebbene l’intensità della scossa sarà conosciuta solo con il passare del tempo: la Corte tedesca ha praticamente lanciato il seguente messaggio, oltre a dire che in parte il QE è illegale: la legge tedesca è superiore a quella europea. Ora, spiega l’esperto, “in teoria, soltanto la Bundesbank è soggetta alle richieste (della Corte), non la Bce. Tuttavia, in pratica, è difficile credere che gli acquisti dei bond (sovrani) avverrebbero in futuro senza la partecipazione della Bundesbank”.

Forbes riporta la stessa dichiarazione del presidente dell’Ifo tedesco Clemens Fuest che, nel commentare il verdetto, ha detto che la decisione dell’Alta corte pone limiti al sostegno che la Bce dà ai paesi dell’area euro altamente indebitati, attraverso l’acquisto dei loro bond. L’Italia viene espressamente citata: la sentenza “limita il campo di applicazione della Bce nell’acquisto dei bond governativi italiani”.

Non per niente i gestori si stanno già attivando, come conferma un articolo di Bloomberg.

Preoccupazione è stata espressa dai gestori di Aberdeen Standard Investments e UBS, che non hanno nascosto il timore che la sentenza possa mettere in pericolo – anche se la corte tedesca lo ha escluso – lo stesso QE pandemico (PEPP) lanciato a marzo dalla Bce come misura anti-coronavirus.

Il verdetto, ripetiamo, non si riferisce al PEPP, ma al programma PSPP, ovvero al piano di acquisti di titoli di stato che l’ex numero uno della banca centrale Mario Draghi ha lanciato nel 2015, meglio noto come piano di Quantitative easing.

Ma Patrick O’Donnell, money manager di Aberdeen Standard, non vuole correre rischi, come dimostra il suo rating underweight sui bond emessi dall’Italia, ma anche dalla Francia e dalla Spagna, praticamente dalle nazioni europee che fanno affidamento in modo significativo sul piano PSPP della Bce.

Le tre economie, ricorda Bloomberg, rischiano tutte di subìre una contrazione del Pil del 10% circa quest’anno, a causa della crisi innescata dalla pandemia da coronavirus. Vale la pena, a tal proposito, citare le previsioni da incubo sull’economia dell’area euro e dell’Ue presentate oggi dalla Commissione europea.

Alcuni limiti presenti nel programma PSPP non sono presenti nel piano PEPP. Questi limiti sono rappresentati dalla regola del capital key, dal limite dell’emissione dei bond pari al 33% tetto massimo dei bond acquistabili nell’ambito di una singola emissione pubblica e dal livello minimo del rating (investment grade).

Applicati nell’acquisto dei titoli pubblici attraverso il PSPP, tali limiti non sono presenti nel QE pandemico. Meglio, si potrebbe dire di primo acchito. Non tanto, però, se si considerano i paletti che l’Alta corte tedesca sta mettendo al PSPP. Se ha colpito un piano che pone già tante condizioni, perchè non dovrebbe storcere il naso di fronte al QE pandemico, decisamente più flessibile?

Lo stesso Clemens Fuest, numero uno dell’Ifo tedesco ha spiegato che la Corte costituzionale federale tedesca ha presentato alcune condizioni per assicurarsi che gli acquisti di bond governativi da parte della Bce non violino il divieto del finanziamento monetario.

In base a queste condizioni – garantite dal PSPP ma non dal PEPP – “gli acquisti dovrebbero essere effettuati in base alla regola del capital key delle banche centrali nazionali, e nessun bond dovrebbe essere acquistato nel caso di paesi che non disponessero più di un rating adeguato”.

Da qui, la frase la sentenza “limita il campo di applicazione della Bce nell’acquisto dei bond governativi italiani”.

L’Italia in realtà è blindata dalla stessa Bce, che ha precisato di recente che, nel suo piano PEPP, accetterà in garanzia anche i titoli junk. C’è da dire che l’Italia beneficia tuttora di un rating investment-grade, ma il rating è sempre più vicino al rating junk, spazzatura, mentre incombe un altro verdetto: quello di Moody’s, che si esprimerà sull’Italia dopodomani, venerdì 8 maggio.

Detto questo, la Bce continua a fare shopping sfrenato di carta italiana: nell’ambito del piano PSPP messo ora a rischio dalla Corte tedesca, secondo gli ultimi dati la Bce ha acquistato ad aprile soprattutto bond italiani e francesi (nell’ambito del PSPP).

In particolare, più del 40% degli acquisti, effettutati per un valore complessivo di 26,8 miliardi di euro, hanno avuto come target l’Italia; il 31% della somma è stato utilizzato invece per acquistare debiti sovrani francesi.

C’è da dire che gli acquisti effettuati con il PSPP hanno inciso sugli acquisti totali della Bce, nello stesso mese, per meno di un quarto del totale, visto che la somma spesa da Francoforte per aspirare gli asset europei è stata di ben 137,5 miliardi di euro, un record. A incidere sullo shopping è stato soprattutto il QE pandemico (PEPP), che ha rappresentato il 75% dell’ammontare iniettato dall’istituzione.

Gli analisti, così come fa notare Reuters, prevedono che la Bce continuerà ad acquistare bond italiani nell’ambito del piano PEPP anche se l’Italia dovesse essere bocciata dalle quattro principali agenzie di rating a “junk”. In quel caso, il paese non potrebbe essere però più beneficiario del Quantitative easing, ovvero del piano PSPP. In ogni caso, con la Corte costituzionale, secondo Jaime Costero, strategist sui tassi presso UBS, il danno è stato già fatto:la sentenza di Karlsruhe potrebbe condizionare a suo avviso la strategia della Bce già ora, in particolare nell’acquisto dei BTP di più breve scadenza. Non per niente, ieri a essere venduti sono stati soprattutto i bond italiani con scadenza a due anni, a fronte di un balzo dei rendimenti fino a +20 punti base.

“Ciò sognifica implicitamente: ‘state attenti a quei limiti’ – ha detto Costero – (La Corte tedesca) ha lanciato un chiaro messaggio (alla Bce): non siate così flessibili, vi teniamo d’occhio in caso di deviazione dalla regola del capital key”.

In generale, gli analisti prevedono tuttavia che il PEPP sarà ulteriormente rafforzato, andando oltre agli acquisti da 750 miliardi di euro annunciati da Christine Lagarde. Ne sono convinti, in particolare, gli analisti di Citigroup, che prevedono che, soltanto nel mese di aprile, con lo strumento del QE pandemico, la Bce abbia acquistato quasi 40 miliardi di euro di bond italiani.