Aspettative troppo alte, Draghi Whatever It Takes non sazia i mercati neanche con cambio forward guidance

Si è detto pronto a risfoderare dall’arsenale della Bce tutte le munizioni che hanno costituto l’ossatura del Whatever It Takes, oltre a cambiare la forward guidance. Il numero uno della Bce Mario Draghi ha presentato ai mercati un piatto ricco di opzioni: taglio dei tassi a settembre, nuovo Quantitative easing, la rassicurazione che tutte le misure straordinarie di politica monetaria accomodante potranno essere ripristinate, rafforzate e prolungate, almeno fino a quando la Bce potrà ritenersi finalmente soddisfatta del livello di inflazione. Anche perchè, per ora, tutto si può fare fuorché cantare vittoria.

Stavolta la generosità di Draghi non è stata però apprezzata. La scossa positiva ai mercati c’è stata, con i BTP e i titoli bancari che sono inizialmente volati e l’euro che è scivolato al minimo degli ultimi due anni. Ma solo per poco: il tempo della carrellata degli annunci e delle conferme.

Alla fine del discorso del numero uno della Bce, il quadro si è ribaltato: i titoli bancari sono scesi dai massimi intraday, l’euro è risalito dai minimi, lo spread anche.

Eppure le novità  sono state diverse.

Dopo aver reso noto di aver lasciato i tassi di rifinanziamento principali e sui depositi fermi rispettivamente allo zero e al -0,40%, la Bce stessa, nel suo comunicato, ha dato la buona notizia: la forward guidance è stata modificata. Ergo: il Consiglio direttivo ha detto che i tassi di interesse di riferimento della BCE rimarranno attorno ai livelli ‘pari o inferiori’ a quelli attuali almeno fino alla prima metà del 2020 e, in ogni caso, finché sarà necessario per garantire la costante e sostenuta convergenza dell’inflazione con i suoi obiettivi a medio termine.

Il cambiamento della forward guidance (nel comunicato della riunione precedente non appariva il termine ‘inferiori’ in riferimento ai tassi) è stato confermato da Draghi stesso, nel corso della conferenza stampa successiva all’annuncio sui tassi.

Altro assist ai mercati è arrivato con la volontà di riconsiderare l’opzione del Quantitative easing, con il banchiere centrale che ha fatto riferimento alle operazioni di acquisti netti di attività finanziarie (senza entrare però nel dettaglio).

A tal proposito, nel comunicato della Bce si legge che “il consiglio direttivo ha incaricato i pertinenti comitati dell’Eurosistema a esaminare le opzioni, compresi i modi per rafforzare la propria forward guidance, le misure di mitigazione, come la progettazione di un sistema a più livelli per la remunerazione delle riserve e le opzioni per le dimensioni e la composizione di potenziali nuovi acquisti di attività nette”.

Fermo restando che tali acquisti rimangono ancora in essere in termini di reinvestimenti:

Si legge infatti ancora, nella nota della Banca centrale europea, che “il Consiglio direttivo intende continuare a reinvestire, integralmente, il capitale rimborsato sui titoli in scadenza nel quadro del programma di acquisto di attività per un prolungato periodo di tempo, successivamente alla data in cui inizierà a innalzare i tassi di interesse di riferimento della BCE, e in ogni caso finché sarà necessario per mantenere condizioni di liquidità favorevoli e un ampio grado di accomodamento monetario”.

Tutto per raggiungere quel target di inflazione, poco al di sotto del 2%, che tuttavia non è che piaccia poi molto a Draghi & Co: ‘Non ci piace quel cap al 2%’, ha confermato Super Mario, dando ragione a quei rumor circolati qualche giorno fa, che avevano fatto sorgere – a questo punto si può dire giustamente – il dubbio che Francoforte stesse pensando di modificare il target di inflazione, per assicurare vita più lunga ai vari bazooka di Draghi.

D’altronde, “quello che stiamo osservando sull’inflazione non ci piace”, ha ripetuto il banchiere.

Non per niente, sempre nella nota della Bce, si legge che, “se le prospettive di inflazione a medio termine continuano a non raggiungere il suo obiettivo, il Consiglio direttivo è determinato ad agire, in linea con il suo obiettivo di inflazione. È quindi pronto ad adeguare tutti i suoi strumenti, a seconda dei casi, per garantire che l’inflazione si muova verso il suo obiettivo in modo sostenuto”.

Ciò vuole dire, per usare le parole del presidente della Bce, che “il Consiglio direttivo agirà con la stessa determinazione, sia se il tasso di inflazione sarà inferiore, che superiore al 2%“.

Draghi ha parlato anche della possibilità di un “tiering” dei tassi, ovvero di un sistema che possa escludere alcune banche dall’impatto negativo che il contesto attuale e molto probabilmente ancora futuro dei tassi sotto zero potrebbe avere sulla loro redditività: escluderle, dunque, da eventuali tagli dei tassi.

A tal proposito, si ricorda la nota con cui Barclays aveva parlato della possibilità, per l’Eurotower, di fare una netta distinzione tra il tasso di rifinanziamento (che al momento è pari a zero) e il tasso sui depositi, che invece è negativo, e pari a -0,4%.

L’eventualità di varare oggi un taglio dei tassi non è stata tuttavia discussa, così come Draghi non si è esposto sull’entità di una eventuale sforbiciata.

Sicuramente, ha confermato, “un livello significativo di stimoli monetari continua a essere necessario, affinché le condizioni finanziarie rimangano molto favorevoli e sostengano l’espansione dell’area euro, la crescita delle pressioni sui prezzi domestici e gli sviluppi dell’inflazione nel corso del medio termine”.

E tutto ciò è necessario perchè il quadro economico non è affatto confortante: “l’outlook – lo ha detto Draghi stesso – sta peggiorando sempre di più, soprattutto nel settore manifatturiero, tanto che l’Italia e la Germania fanno fronte a shock idiosincratici; ed è meno probabile, ora, che ci sia una ripresa dei fondamentali, andando verso la fine dell’anno. Tutt’altro: le aspettative sull’inflazione sono scese e i rischi sono orientati verso il basso. Si parla di una debolezza della crescita nel terzo e quarto trimestre del 2019.

Detto questo, “vogliamo vedere le nuove proiezioni prima di agire”. D’altronde, il rischio di recessione “è molto basso”, l’Eurozona mostra diversi segnali di resilienza, con una occupazione solida e salari in crescita.

In ogni caso, nel caso in cui la debolezza dovesse persistere, sarebbe essenziale l’aiuto “della politica di bilancio”, dunque il sostegno della politica fiscale.

Le dichiarazioni di Draghi, con tanto di presentazione di un arsenale ben munito di armi contro un eventuale ulteriore peggioramento dell’economia, non sono state tuttavia per i mercati abbastanza dovish. Probabilmente, le aspettative erano troppe alte.

Di conseguenza, l’azionario ha fatto dietrofront nel pomeriggio, con l’indice Dax della Borsa di Francoforte in calo di oltre -1%.

L’euro è risalito dai minimi degli ultimi due anni testati dopo la nota della Bce, quando è sceso fino a $1,1102, al di sotto del minimo di maggio di $1,1107.

La moneta unica ha recuperato terreno salendo fino al massimo intraday di $1,1175, prezzando così, secondo gli analisti, non solo la frase con cui Draghi ha ammesso che non c’è stata alcuna discussione sulla possibilità di tagliare i tassi nella giornata di oggi, ma anche le parole con cui il numero uno della Bce ha sottolineato che “ogni eventuale taglio (dei tassi) sarà compensato da misure di mitigazione”, e che “nelle discussioni sul da farsi non c’è stata unanimità tra i membri del Consiglio direttivo”.

Insomma, il Draghi di oggi non è apparso sufficientemente Whatever It Takes o sufficientemente dovish, ovvero colomba.

Claus Vistesen, responsabile economista dell’Eurozona presso Pantheon Macroeconomics, ha fatto comunque notare come la generosità della Bce si sia mostrata di nuovo notevole:

“Siamo molto fiduciosi sul fatto che il messaggio di oggi è che la banca centrale farà di più (per stimolare l’economia). Infatti, i commenti di Draghi possono essere riassunti nella transizione dalla frase secondo cui la Bce “è impegnata ad agire” a quella secondo cui la Bce ‘è determinata ad agire’, per non parlare di quel riferimento, ripetuto più volte, al fatto che ai governatori della Bce “non piace ciò che stanno osservando nei dati dell’inflazione”.

Dal canto suo Wolfgang Bauer, gestore della divisione di reddito fissob presso M&G Investment, ha così commentato:

“La presidenza di Mario Draghi alla Bce terminerà probabilmente non con un lamento ma con un bang. Dopo aver modificato oggi la forward guidance, un taglio ai tassi nella prossima riunione della Bce di settembre appare altamente probabile. In più, le probabilità di un revival dell’acquisto di asset (Quantitative easing) sono aumentate in modo significativo (..) Tuttavia il rischio è che gli investitori diventino troppo compiacenti, affidandosi del tutto alla politica monetaria accomodante, e ignorando i rischi di fine ciclo che permangono nel contesto”.