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Recovery Fund e Bce più flessibile su capital key premiano i BTP. Spread sotto 200, occhio a nota Goldman Sachs

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Ancora una giornata di acquisti sui BTP, con lo spread BTP-Bund che è sceso oggi anche sotto la soglia dei 200 punti base, fino a 198,63 punti.  In flessione anche i tassi sui BTP decennali, scivolati fino al minimo delle ultime sette settimane, e in calo per la settima seduta consecutiva, dopo l’annuncio della proposta franco-tedesca sul Recovery Fund.
aggiornamento con BREAKING NEWS Sentenza Karlsruhe, la Bce sta lavorando a piano emergenza per continuare QE senza Bundesbank

Un ulteriore assist è arrivato nelle ultime ore dalla Bce, in particolare dal governatore della Banca di Francia ed esponente del Consiglio direttivo della Banca centrale: Francois Villeroy de Galhau.
Le sue parole hanno alimentato le speculazioni sull’annuncio di nuovi stimoli monetari straordinari. in occasione del meeting della Bce previsto per la prossima settimana. E hanno fatto sorgere anche il dubbio che Francoforte sia disposta a far cadere quello che potrebbe essere considerato come uno degli ultimi tabù rimasti da infrangere: quello del capital key.

LEGGI Regola del Capital Key

BARI, ITALY – MAY 26: A man passes by Giuseppe Iurlo’s photographic studio on May 26, 2020 in Bari, Italy. Many Italian businesses have been allowed to reopen, after more than two months of a nationwide lockdown meant to curb the spread of Covid-19. (Photo by Donato Fasano/Getty Images)

Gli acquisti sui BTP hanno così permesso ai tassi decennali di scendere fino all’1,53%, a fromte di uno spread che è tornato sotto la soglia dei 200 punti per la prima volta dalla metà di aprile.
Merito anche del francese Villeroy che, in un discorso proferito ieri sera, ha detto che le banche centrali nazionali dell’Eurozona dovrebbero prepararsi ad acquistare più bond di un certo tipo rispetto ad altri, per assicurare una trasmissione più fluida della politica monetaria.
“Alcune banche centrali dovrebbero poter acquistare più (bond); altre di meno,  se questo fosse necessario per prevenire una frammentazione, dinamiche di mercato o scompensi di liquidità non desiderati, che potrebbero presentarsi sui mercati”, ha detto il banchiere.
In un’intervista rilasciata alla Cnbc, Villeroy ha esortato praticamente banche centrali dell’area euro a non attenersi per forza in modo meticoloso alla regola del capital key, in riferimento al PEPP:
“Il PEPP non riguarda solo la quantità. La sua principale innovazione…è la sua flessibilità..non siamo vincolati ad acquistare un ammontare fisso (di bond) al mese…e non siamo vincolati a una suddivisione predeterminata sulla base di classi di asset o di giurisdizioni. Siamo dunque aperti sul volume, siamo aperti a un programma senza scadenza, che sia legato piuttosto alla data in cui si potrà parlare di fine della crisi COVID-19,  (..). Se vogliamo garantire la massima efficacia del PEPP non dobbiamo essere vincolati alla regola del capital key”.
Intervistato da Reuters, Nick Kounis, numero uno della divisione di ricerca dei mercati finanziari presso ABN Amro, ha interpretato i commenti di Villeroy affermando che la Bce, probabilmente, è disposta a deviare ulteriormente dalla regola del capital key negli acquisti lanciati con il QE pandemico.
A far salire i BTP anche l’attesa per il Recovery Fund.
Capire quale sarà l’effettiva natura del fondo è al momento difficile, se si considera che i quattro paesi frugali (o, come li ha definiti l’ex premier Enrico Letta, tirchi), ovvero Austria, Olanda, Danimarca e Svezia hanno già presentato una loro controproposta, che conferma le nette divisioni che continuano a esistere in seno all’Unione europea.
Grande è l’attesa per la proposta sul Recovery Fund che sarà presentata domani, mercoledì 27 maggio, dalla Commissione europea presieduta da Ursula von der Leyen.
In una nota diramata oggi, gli analisti di Goldman Sachs hanno calcolato comunque che, “nel nostro scenario di base (e nel caso in cui il bazooka del Recovery Fund venisse davvero lanciato), Italia e Spagna riceverebbero rispettivamente 85 miliardi e 65 miliardi di euro. In realazione ai loro contributi al bilancio (Ue) – sottolineano gli analisti – ciò significa che il trasferimento di risorse di lungo periodo sarebbe pari all’1,5% del Pil nel caso dell’Italia e al 2% del Pil nel caso della Spagna, con i finanziamenti che arriverebbero dai paesi ‘core’ e da altri membri dell’Unione europea”.
“Allo stesso tempo, prevediamo che i trasferimenti al sud Europa potrebbero essere molto più sostanziosi, se si guardasse – e così sembra essere, almeno nella proposta franco-tedesca – ai paesi che sono stati colpiti più degli altri dal coronavirus COVID-19.
Goldman Sachs ritiene ch, la Commissione europea presenterà una propria proposta di un ammontare superiore a quello proposto dalla cancelliera tedesca Angela Merkel e dal presidente francese Emmanuel Macron, pari a 500 miliardi di euro. Ma, alla fine, la somma non si discosterà molto da questa.
“Ci aspettiamo che la versione finale del Recovery Fund sarà di un ammontare vicino ai 500 miliardi di euro, con una porzione rappresentata da prestiti (dunque non solo da sovvenzioni). Nello specifico, stimiamo che i prestiti rappresenteranno il 10% del totale del Recovery Fund, dunque 50 miliardi di euro, coinvolgendo la partecipazione della Bei”.
Secondo il colosso Usa, il Recovery Fund non sarà in ogni caso operativo “prima del 2021”, se si considera l’iter di approvazione, che implica la ratifica di tutti i 27 parlamenti dei rispettivi paesi membri dell’Ue.
Nello scenario di base, Goldman Sachs prevede che i 450 miliardi di euro che saranno erogati come sussidi o sovvenzioni verranno effettivamente sborsati nel periodo compreso tra il 2021 e il 2023, con 300 miliardi nel 2021.
“Consideriamo anche uno scenario più veloce, in cui le sovvenzioni vengano sborsate in due anni (con 400 miliardi di euro nel 2021), e uno scenario ‘lento‘ in cui la somma venga spalmata in quattro anni (soltanto 100 miliardi di euro nel 2021)”. “Nello scenario di base, l’Italia e la Francia ricevono ciascuna 85 miliardi di euro, più della Germania (76 miliardi) e della Spagna (65 miliardi). Nello scenario ‘generoso’, l’allocazione verso Italia e Spagna sale rispettivamente a 120 miliardi e 100 miliardi di euro”. In quest’ultimo caso, il trasferimento di risorse nette sarebbe pari al 3,5% del Pil nel caso dell’Italia e al 5% in quello della Spagna.
Tuttavia il punto è che, secondo gli economisti di Goldman Sachs, l’apporto che il Recovery Fund darà nel riuscire a ridurre il funding gap si rivelerà, alla fine, modesto.
“Al fine di calcolare il funding gap del periodo 2020-2022 – definito come deficit pubblico al netto dei sostegni Ue – combiniamo le nostre stime sui bisogni di finanziamento con gli acquisti dei debiti sovrani già annunciati dalla Bce”, precisano gli analisti di Goldman:
“Nello specifico, includiamo sia il PSPP (programma di acquisto di asset noto come Quantitative easing, che al momento è pari ad acquisti di titoli per 20 miliardi di euro al mese più la somma di 120 miliardi per tutto il 2020) e il PEPP (il QE pandemico di 750 miliardi). Nel considerare queste previsioni, emerge che la Bce assorbirà le emissioni di tutta l’area (euro) di un valore che si aggirerà al 10% del Pil nell’arco dei prossimi due anni. In termini di allocazione per paese, partiamo dal nostro assunto di base secondo il quale il Consiglio direttivo della Bce sarà overweight su Francia, Italia e Spagna di 5 pp rispetto al capital key del 2020, effettuando poi acquisti in base alla regola del capital key nel 2021″. Anche Goldman ritiene di conseguenza che la Bce sarà più flessibile nei confronti della regola del capital key.
Detto questo, “nonostante gli acquisti della Bce, i fondi del MES, i fondi SURE e lo scenario di base per il Recovery Fund, il funding gap netto dell’Eurozona sarà ancora pari al 3% del Pil nel 2020-22, con i maggiori fabbisogni che caratterizzeranno l’Italia (4% del Pil) e la Spagna (4% del Pil), anche se, sottolinea Goldman Sachs, “gestibili rispetto alla dimensione dei relativi deficit”.
Gli esperti intravedono però la presenza di rischi al rialzo sul funding gap, che sono tra l’altro “molto sensibili a come gli acquisti della Bce verranno distribuiti. Per esempio, i bisogni di finanziamento di Italia e Spagna salirebbero in modo notevole se la Bce decidesse di condurre il QE in base alla regola del capital key (invece di premiare Francia, Spagna e Italia di 5 punti percentuali, così come sta facendo oggi)”. Ma Villeroy oggi ci ha detto proprio che la regola della Bce, per ora, sarà quella di non attenersi troppo alle sue regole. Per la gioia di Karlsruhe. E di tutti i tedeschi falchi.