Conto salato e pochi poteri, incognita Telco per Telefonica

Chi l’ha fatto fare a Telefonica? In molti tra gli analisti in queste ore si stanno ponendo questa domanda. Al centro degli interrogativi sono i motivi che verosimilmente possono avere indotto il gruppo spagnolo di telecomunicazioni ad assumere una quota del 42,3% nella newco Telco, la società di nuova costituzione che assumerà la partecipazione di controllo di Telecom Italia in Olimpia, pur in presenza di poteri di controllo limitati.

Dopo i chiarimenti richiesti dalla Consob al consorzio di azionisti di Telco, parte del mercato ha iniziato a ritenere che l’operazione possa essere eccessivamente dispendiosa. Telefonica avrà infatti un diritto di prelazione sulle quote Telco solo postergato, quindi successivo, a quello degli altri soci domestici. Potrà esprimersi contro, ma non opporsi, ad atti di dismissione di attività. Telefonica ha infatti il diritto di scindere la sua quota e quindi trasformare le azioni Telco in azioni Telecom Italia qualora quest’ultima decidesse disinvestimenti di asset esteri per oltre 4 miliardi o realizzasse alleanze strategiche con altri telecom operator.

“Crediamo che Telefonica sia un partner di convenienza per un consorzio italiano guidato da principi politici”, scrivono quindi gli analisti di Dresdner Kleinwort, che citano in termini di comparazione l’accordo precedente tra Telecom e At&T-America Movil: “Telefonica paga circa la stessa cifra (2,85 euro) offerta da At&T e da America Movil, ma ha una quota di minoranza (42,3%), contro il 66% della coppia americana”. Dresdner ne ha anche per il caso di dismissioni di asset o di alleanze non gradite: “Telefonica potrà approvare o non approvare, ma non impedire. Non potrà fermare la vendita di un asset (ad esempio di Tim Brasil) a qualsiasi compratore (ad esempio America Movil) a qualsiasi prezzo”.

Anche secondo gli analisti di Nomura il premio pagato è troppo alto se l’unico vantaggio sarà la maggiore influenza sugli asset brasiliani di Telecom: “Telefonica dovrà dimostrare che altre sinergie sono raggiungibili per giustificare il prezzo”. Telefonica e Portugal Telecom detengono ciascuna il 50% di Vivo, il maggiore operatore mobile brasiliano, insieme a Portugal Telecom. Il gruppo italiano controlla invece la seconda società di telefonia mobile del paese, Tim Brasil. Da Nomura fanno inoltre notare che l’operazione sarebbe contenuta rispetto alla potenza di fuoco complessivamente a disposizione degli spagnoli. La recente vendita di Airwave aveva permesso un incasso di 2,86 miliardi e i 2,314 miliardi destinati a Telco rappresentano solo l’1,8% dell’enterprise value di Telefonica.

Qualche dubbio veniva espresso già 2 giorni fa da Merrill Lynch che, in un report emesso a poche ore dall’accordo, sottolineava la necessità di avere maggiori informazioni per valutare un’operazione con la quale Telefonica pagherà un premio del 25,7% per una quota di minoranza. Un premio che secondo gli analisti di Merrill può essere giustificato solo dal fine di tenersi aperte le opzioni in Brasile.