Black Box – Se al mercato sfugge di mano una stampella
C’è chi parla di crisi di liquidità, chi solo di richiesta di maggiore premio per il rischio. Certamente però quanto sta avvenendo in questi giorni sul mercato del credito ha il sapore di svolta epocale. Che Kkr o Cerberus decidano di rinviare a tempi migliori il collocamento delle obbligazioni destinate a finanziare i buyout su Alliance Boots e Chrysler o che Expedia trovi difficoltà nel finanziare un’operazione di buy back è un segnale che anche il mercato azionario non può ignorare. Da qui si apre una nuova fase, fatta di maggiore selettività nella strutturazione delle operazioni di M&A (che sarebbe un bene in termini di efficienza allocativa delle risorse) e di frenata delle operazioni straordinarie (effetto decisamente meno positivo per i singoli investitori).
Il rischio è che possano venire a mancare i due fattori che parallelamente alla crescita degli utili hanno fatto da propulsore alle borse negli ultimi due anni. Si avrà infatti una forzata riduzione delle operazioni di fusione e acquisizione (quantomeno di quelle finanziate in buona parte dal debito), un necessario ridimensionamento dei valori delle transazioni e anche maggiori difficoltà a pianificare il riacquisto di azioni proprie. Non c’è quindi solo il rischio di un contagio subprime – mercato del credito – mercato azionario. A dover preoccupare è anche l’assottigliarsi delle operazioni di acquisizioni a leva fatte da private equity e fondi hedge e di conseguenza dei ricchi premi che questi promettevano.
Chi ha operato a leva in questi anni lo ha fatto sulla base della possibilità di emettere successivamente titoli cosiddetti collateralizzati (usualmente obbligazioni) con uno spread ridottissimo rispetto ai titoli governativi. In pratica il debito prodotto per l’acquisizione veniva trasferito sul mercato grazie a obbligazioni che godevano di una forte domanda da parte di coloro che in ultima istanza erano i reali finanziatori delle operazioni. Ora questo paradigma si è incrinato. Con l’impennata dell’avversione al rischio, la richiesta di titoli provenienti da operazioni di buyout viene a mancare, o meglio, c’è ancora, ma richiede rendimenti più alti, ossia un maggiore premio per il rischio. E questo è stato sufficiente a bloccare due operazioni già in fase avanzata. Che ne sarà di quelle ancora sulla carta?
