Grazie all’analisi delle principali caratteristiche delle obbligazioni nei capitoli precedenti è evidente come non esista un titolo migliore in assoluto, ma come la scelta del bond ideale dipenda dalle esigenze e dagli obiettivi del singolo investitore. In maniera intuitiva, un titolo obbligazionario statunitense a tre mesi, considerato lo strumento più sicuro a livello internazionale, è perfetto per un investitore che vuole impiegare i propri risparmi a breve termine, ad esempio in vista del sostenimento di una spesa, mentre non è adatto, in condizioni normali, ad un investitore di lungo corso che richiede un incremento del proprio capitale. Al contrario, mentre un titolo di stato o un corporate bond a lunga scadenza, sono indicati per gli investitori di lungo periodo perché dovrebbero offrire un rendimento maggiore seppure con il rischio di una più elevata volatilità nel breve periodo, non sono indicati per chi potrebbe avere bisogno delle somme di denaro investite nel breve. Alla base della scelta del bond più idoneo alle proprie esigenze, o più correttamente dei titoli obbligazionari da inserire in un portafoglio, c’è quindi la propensione al rischio del singolo investitore e l’orizzonte temporale dell’investimento. Maggiore è l’orizzonte temporale e maggiore la propensione al rischio dell’investitore, maggiore sarà la rischiosità dei titoli scelti, anche se poi molto dipenderà dalle attese sull’andamento dei tassi e dello scenario economico da parte degli investitori. Nella scelta dei titoli sui quali investire giocheranno un ruolo fondamentale le caratteristiche del titolo stesso. Le caratteristiche del titolo obbligazionario dipendono da:
Rischiosità dell’emittente
Nella scelta dei titoli da inserire in portafoglio, la rischiosità dell’emittente è la prima caratteristica da prendere in considerazione. Come abbiamo evidenziato nel capitolo due, infatti, il rischio d’insolvenza (o rischio di default) si riferisce al rischio che la società emittente del titolo obbligazionario possa essere inadempiente al momento di dovere pagare gli interessi o la quota capitale ed è uno dei principali elementi che determinano il rendimento di un titolo. Maggiore è la rischiosità dell’emittente più grande è il rendimento che il titolo deve offrire per attrarre gli investitori. Il modo più facile da utilizzare per valutare la rischiosità di un emittente, sia nel caso di un titolo governativo che corporate, è considerare il rating assegnato dalle tre principali agenzie di rating a livello internazionale (Standard & Poor’s, Moody’s e Fitch) per quanto questo tipo di analisi presenti dei limiti come già evidenziato nel capitolo due. Due sono le principali suddivisioni dei titoli da tenere presente:
L’investimento in titoli non-investment grade è sconsigliato per gli investitori maggiormente avversi al rischio a causa delle maggiori possibilità di subire delle perdite. La divisione tra titoli investment grade e non-investment grade è importante anche per fondi comuni e fondi pensione, che in molti casi hanno l’obbligo statutario di non investire in titoli al di sotto dell’investment grade. Esistono, al contrario, fondi specializzati nei titoli non-investment grade.
Titoli a tasso fisso o variabile
La scelta tra un titolo a tasso fi sso o a tasso variabile dipende dalla propensione al rischio e dalle attese dell’investitore sull’andamento dei tassi e di variabili quali l’infl azione nel corso del periodo di detenzione del titolo. Un titolo a tasso variabile è infatti da privilegiare nel caso l’investitore abbia una bassa propensione al rischio o si aspetti un incremento dei tassi o dell’infl azione. I titoli a tasso variabile, infatti, hanno variazioni di prezzo più contenute rispetto a quelli a tasso fisso e garantiscono una copertura qualora l’infl azione, variante cui la maggior parte dei titoli a tasso variabile sono legati, dovesse salire. Nel caso di un rialzo dei tassi dovuto ad un incremento dell’inflazione, l’impatto sui titoli a tasso variabile sarà inferiore rispetto a quello sui titoli a tasso fisso. Ad esempio, i Buoni del Tesoro Poliennali indicizzati all’Infl azione Europea (BTP€i) emessi dal Ministero del Tesoro Italiano sono titoli con durata a 5 e 10 anni che garantiscono una protezione contro l’aumento del livello dei prezzi in Europa. Infatti, sia il capitale rimborsato a scadenza, sia le cedole semestrali di questi titoli sono rivalutati in base all’andamento dell’inflazione europea, misurato dall’Indice Armonizzato dei Prezzi al Consumo nell’area dell’euro con esclusione del tabacco. I titoli a tasso fisso sono invece da scegliere in due circostanze. La prima è nel caso ci si attenda un ribasso dei rendimenti nel corso del periodo successivo all’acquisto dell’obbligazione. In questo caso il titolo si apprezzerebbe e permetterebbe di godere di cedole superiori a quelle prevalenti sul mercato. La seconda è nel caso si voglia bloccare sin dall’inizio il rendimento del proprio investimento, pur rimanendo il rischio legato al reinvestimento della cedola.
La sequenza dei flussi di cassa
Nella scelta dell’obbligazione da sottoscrivere bisogna anche tenere in considerazione la sequenza dei fl ussi di cassa che il titolo garantirà nel periodo di detenzione. In tal senso la scelta principale da compiere è quella tra i titoli zero-coupon, ossia quelle obbligazioni che non pagano cedole e il cui rendimento è calcolato come differenza tra la somma che il sottoscrittore riceve alla scadenza e la somma che versa al momento della sottoscrizione (esempio BOT), e tra titoli che invece staccano delle cedole a determinati intervalli (trimestrali, semestrali o annuali). Il principale vantaggio dell’investimento in titoli zero-coupon bond è quello che l’investitore non si deve preoccupare di dovere reinvestire gli interessi incassati, riducendo il rischio di reinvestimento delle cedole, in particolare per somme piccole che rendono complicata quest’ultima operazione. Tuttavia, la mancanza di cedole rende il titolo più esposto a perdite nel caso di un incremento dei tassi di interesse, aumentandone la volatilità. Oltre che per quest’ultimo momento i titoli che pagano cedole sono da preferire per quegli investitori che necessitano di un flusso costante in entrata, che può essere rappresentato dalle cedole, per integrare il proprio reddito (classico esempio delle persone in pensione).
Valuta di denominazione
Un importante elemento da tenere in considerazione al momento della scelta di un bond è la valuta in cui questo bond è denominato. Infatti, se il caso più comune per un investitore è quello di acquistare titoli emessi sul mercato locale da un emittente locale nella valuta di riferimento di quel paese (ad esempio per un investitore italiano un titolo di stato italiano o un’obbligazione Fiat in Euro), esiste anche la possibilità di acquistare titoli denominati in valute diverse (ad esempio per un investitore italiano titoli denominati in Dollari statunitensi o Sterline inglesi o qualsiasi altra valuta) rispetto a quelle del proprio paese. In questo caso si può trattare di titoli emessi in un mercato locale e nella valuta locale da parte di un emittente straniero oppure di titoli emessi sui mercati finanziari internazionali in paesi diversi da quello della valuta di denominazione (Eurobonds). La scelta di un titolo denominato in una valuta diversa rispetto a quella di riferimento da parte di un investitore lo espone ad una maggiore volatilità del rendimento, in quanto questo non sarà determinato solo dalle cedole pagate (se previste), dalle oscillazioni di prezzo determinate dall’andamento dei tassi di mercato e dalle singole vicende societarie nel caso dei corporate bond, ma anche dall’andamento del tasso di cambio. Uno studio del 2005 della Banca per i Regolamenti internazionali dal titolo “Scelta della valuta di denominazione nelle emissioni obbligazionarie internazionali” ad opera dell’economista Benjamin H. Cohen ha evidenziato come “Le monete forti mostrano di avere un’incidenza sensibilmente maggiore sul totale delle emissioni obbligazionarie internazionali rispetto a quelle deboli. La composizione valutaria delle emissioni è altresì infl uenzata dai differenziali di tasso di interesse, con quote maggiori nelle valute a più alto rendimento, nonché dal volume delle emissioni dei residenti dei paesi rispettivi”. Risulta, quindi, evidente come gli investitori in valute estere vadano alla ricerca di rendimenti effettivi più alti e preferiscano puntare sulle valuteche più si sono apprezzate nel corso dell’ultimo periodo con la speranza che tale tendenza possa proseguire.
Duration
Nella parte dedicata al rendimento dei titoli obbligazionari abbiamo evidenziato come la duration di un titolo ci dica quanto questo è volatile: maggiore è la duration del titolo maggiore sarà la variazione percentuale del suo prezzo nel caso di un cambiamento dei tassi di mercato. La duration è, quindi, un elemento fondamentale nella scelta di un titolo. Abbiamo anche visto il rapporto che lega la duration di un titolo al tasso cedolare, al periodo alla scadenza e al rendimento a scadenza. Calcolare la duration del titolo con la formula evidenziata in precedenza è quindi fondamentale per capire a che livello di rischio ci si sta esponendo.
Commissioni
Ultimo elemento da prendere in considerazione al momento della scelta di un titolo obbligazionario sono le commissioni da pagare in occasione dell’acquisto di uno strumento o nell’istante del reinvestimento delle cedole. In tal senso, i titoli zero-coupon a lunga scadenza presentano il vantaggio di limitare le commissioni, mentre titoli a scadenza troppo breve o che pagano cedole ad orizzonti temporali brevi (ad esempio trimestrali) potrebbero vedere il rendimento ridotto in maniera rilevante dall’impatto delle commissioni. Questo è tanto più vero in un periodo come l’attuale, caratterizzato da tassi bassi a causa della politica monetaria espansiva adottata dalla Banca Centrale Europea.
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