Tassi: Henderson, quali timori dall'inversione della curva Usa?

Inviato da Redazione il Ven, 13/01/2006 - 10:16
Il rendimento dei Treasury Bond a due anni si trova sugli stessi livelli di quello offerto dai titoli governativi di durata decennale. In passato, l'inversione della curva dei rendimenti Usa ha svolto il ruolo di precursore di una fase di rallentamento della crescita economica o, nella peggiore delle ipotesi, di una recessione. Un inversione della curva dei rendimenti si verifica quando il rendimento del titolo di durata biennale è superiore a quello offerto dall'emissione a dieci anni.

Per capire i rischi derivanti dalle periodiche inversioni registrate dalla curva dei rendimenti, è necessario ricordare che il rendimento di un'obbligazione è costituito dalla sommatoria del tasso offerto dalle emissioni a breve termine a rischio nullo, con quello necessario a coprire il premio al rischio che il sottoscrittore del titolo si assume per detenere nel suo portafoglio l'obbligazione ( preferendolo alla liquidità). L'inversione della curva si traduce in un segnale lanciato dal mercato: il livello dei tassi di interesse a due anni è sufficientemente elevato da includere anche il plus di rendimento richiesto per il premio al rischio che si assume il sottoscrittore del titolo decennale.

Nel passato, questa situazione ha trovato terreno fertile negli Usa, quando la Fed ha creduto di trovarsi in una fase di crescita talmente sostenuta da far pensare a possibili impennate dell'inflazione. Per risolvere il problema, la Banca Centrale Usa ha sempre adottato una politica monetaria restrittiva (necessaria a raffreddare l'economia e rimuovere i rischi inflazionistici). In siffatta situazione, i mercati finanziari si aspettano che i rendimenti si riducano - nel lungo termine- una volta che il rischio di inflazione venga debellato ( ecco il perché dell'inversione della curva dei rendimenti e dell'apparente anomalia riscontrabile dal confronto tra tassi delle obbligazioni governative biennali e decennali).

Secondo Tony Dolphin, Director of Economics and Strategy di Henderson Global Investors, la situazione odierna sarebbe diversa da quelle verificatesi in passato. 'L'azione della Federal Reserve - che ha optato per tredici rialzi consecutivi dei tassi di interesse in poco più di un anno e mezzo - non rappresenta una stretta monetaria ma un processo di normalizzazione del livello dei tassi Usa', ha affermato il manager. Dolphin sostiene che l'economia statunitense non presenta sintomi di accelerazione eccessiva o di rischi inflazionistici (fatta eccezione per le pressioni esercitate dalla crescita delle quotazioni del petrolio).

L'esperto di Henderson ha ipotizzato tre ragioni per spiegare il comportamento della curva dei rendimenti in Usa: 1) l'elevata trasparenza e credibilità della politica monetaria della Fed; 2) la presenza di tassi di interesse vicini ai minimi storici in altre aree del pianeta; 3) l'elevata richiesta di Treasury bond proveniente dall'Asia e dai paesi Opec. La curva dei rendimenti statunitense si è invertita otto volte negli ultimi quaranta anni. In sette di queste occasioni si è verificato un rapido rallentamento dell'economia, e in sei casi è arrivata la recessione. A tal proposito è interessante analizzare le due occasioni in cui non si è verificata la recessione (1966-67 e 1998). L'inversione del 1966-67 è stata caratterizzata da un modesto rialzo dei tassi di interesse. L'inversione del 1998 è stata provocata da una caduta dei rendimenti di lungo periodo (piuttosto che dalla crescita di quelli a breve termine), che portò al collasso del Long Term Capital Management Fund. Il pronto intervento della Fed - che abbassò i tassi per tre volte in un solo trimestre - risollevò rapidamente le sorti dell'economia.

Secondo Dolphin, la situazione odierna è simile a quella riscontrabile nei due casi in cui l'inversione non è stata seguita da una recessione. 'Attualmente, i tassi di interesse a breve termine sono vicini alla loro media storica e i rendimenti reali di lungo termine sono leggermente inferiori alla media storica', sostiene Dolphin, 'è questo si traduce nell'inutilità di una manovra troppo restrittiva da parte della Fed'. 'Questo ci fa pensare che ogni inversione della curva dei rendimenti Usa non si tradurrà in una recessione economica', precisa Dolphin. Secondo il manager, è molto più plausibile l'ipotesi che include un rallentamento della crescita economica Usa nel 2006 (crescita che- secondo l'esperto- deve essere in parte imputata alla dinamica del mercato immobiliare e alle sue conseguenze dirette sulla capacità di spesa dei nuclei familiari). Dolphin precisa che gli esempi ( Gran Bretagna e Australia) di rallentamento della spesa per consumi derivante da una frenata del mercato immobiliare, confermano che questa situazione non è sostenibile nel lungo termine. 'L'attuale inversione della curva dei rendimenti deriva dalla presenza di bassi tassi di interesse di lungo periodo e non da elevati tassi a breve', conclude l'esperto, ' ragion per cui l'economia è destinata a rallentare ma non ad entrare in una fase di recessione'. A cura di www.fondionline.it
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