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Obbligazioni high yiel, buone opportunità dove il rischio default è già prezzato

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Di seguito riportiamo un’analisi sul comportamento delle obbligazioni high yield nel corso del 2011 elaborato da Stefan Isaacs, gestore del fondo M&G European High Yield Bond. Il gestore ha inoltre espresso la sua attuale view sul comparto da qui ai prossimi mesi, partendo dalla convinzione che gli attuali spread sul debito high yield stiano prezzando un rischio di default troppo alto e che molte aziende valide siano ingiustamente contagiate dai timori di recessione. Isaacs a sostegno della sua tesi evidenzia come dalla crisi finanziaria del 2008, molte aziende hanno ridotto il proprio indebitamento e aumentato la liquidità. Di conseguenza ritiene che parti del mercato high yield offrano opportunità d’acquisto da non lasciarsi scappare.

Obbligazioni high yield: analisi dell’asset class nel 2011

Nel 2011, le obbligazioni high yield, così come rilevato dall’indice Merrill Lynch High Yield Constrained, sono scese del 2,5%. La performance delle obbligazioni al di sotto del livello investment grade è stata ostacolata dall’aumento nell’avversione al rischio registrata nel corso dell’anno, in quanto gli investitori hanno preferito rifugiarsi su asset considerati porti sicuri.

Il sentiment negativo si è originato dalle preoccupazioni degli investitori per la crisi del debito dell’Eurozona ancora in corso e per le sue possibili conseguenze sulla crescita globale e sui tassi di default delle aziende.

Durante l’anno è inoltre diminuita la liquidità, con un aumento della differenza denaro/lettera. All’interno del mercato obbligazionario liquido, è stato più semplice vestire i panni di un compratore che di un venditore, soprattutto per quanto riguarda le obbligazioni più cicliche, di Paesi periferici o quelle con rating più basso. D’altro canto, il mercato dei credit default swap (CDS) è rimasto molto liquido e in parte per questo, il nostro team dedicato agli investimenti obbligazionari utilizza l’indice high yield e i CDS di alcune singole emittenti all’interno di molti nostri fondi.

Obbligazioni high yield, la view attuale

Il nostro team prezza il rischio basandosi sulla liquidità e sul rischio di default. Attualmente, guardando al mercato nella sua interezza, crediamo che a questi livelli di prezzo le obbligazioni high yield rappresentino un buon valore, in particolare rispetto alla liquidità.

Secondo noi gli spread sulle obbligazioni high yield, che scontano tassi di default del 50% nei prossimi cinque anni, stanno prezzando esclusivamente i rischi di ribasso, senza prendere in considerazione la possibilità di sviluppi più positivi.

D’altro canto, nel breve termine prevediamo tassi di default in crescita, sebbene bassi, in quanto molti nomi del comparto high yield hanno diminuito la leva, rafforzando i propri bilanci e hanno rinnovato i prestiti per evitare il rischio di rifinanziamento nei prossimi due anni.

In più, il nuovo e in via di sviluppo mercato delle obbligazioni high yield senior garantite, che sta gradualmente rimpiazzando il mercato dei leveraged loan finanziati dalle banche, fornisce una nuova opportunità per investire sugli high yield bond con rischi minori.

La solvibilità delle obbligazioni liquide dovrebbe probabilmente rimanere più bassa del solito finché I mercati finanziari non inizieranno a stabilizzarsi. Mi aspetto che nel breve termine l’emissione di nuove obbligazioni high yield rimanga limitata. Tuttavia, rimane un mercato di compratori, una buona notizia per noi perché possiamo più facilmente modulare i nuovi accordi e, in molti casi, ci è stato possibile di fare il nostro prezzo. Il mercato dei CDS, inoltre, continua a essere molto liquido.

All’interno del mercato high yield, ci concentriamo sulle attività caratterizzate da una capitalizzazione razionale con prospettive di ricavi decenti, forte liquidità, limitato rischio di rifinanziamento e una buona protezione dell’investitore nelle forma di contratti esaurienti.

In un mondo in cui i tassi di interesse dovrebbero rimanere bassi per lungo tempo, i rendimenti dell’8% e del 12% offerti dal debito senior garantito emesso da alcune aziende del settore del packaging e dei cavi sembrano particolarmente interessanti.

Riccardo Designori
Ufficio Studi Brown Editore