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L’incognita politica sarà risolta solo se il nuovo Governo sarà sufficientemente stabile da poter lavorare senza lo spettro costante di una crisi

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fabrizio basile vontobelLa nuova ottava di Borsa è iniziata con un nuovo rialzo dei listini azionari europei, con il Ftse Mib italiano che ha sfruttato la positiva propensione al rischio degli investitori per riportarsi sui massimi dallo scorso 25 febbraio. Il movimento è accompagnato dal restringimento dello spread italiano verso tutti i principali titoli di Stato dell’Eurozona. Partendo da questa constatazione e osservando come con l’insediamento del nuovo Governo Letta abbia attenuato il rischio politico italiano che aleggiava sui mercati, Borse.it ha chiesto a Fabrio Basile, Fixed-income and credit strategist di Vontobel Asset Management, cosa si attende da un punto di vista macroeconomico per i prossimi mesi. Aspettative che unite ai piani di allentamento monetario adottati dalle principali banche centrali dovrebbero ripercuotersi anche sulla componente obbligazionaria dei portafogli degli investitori. Se in generale i Paesi del Sud Europa appaiono come quelli potenzialmente in grado di performare meglio, nel reddito fisso a suo avviso la preferenza dovrebbe essere data ai titoli con rendimenti più alti, a obbligazioni di mercati emergenti e a quelle high yield.

Dopo la rielezione di Giorgio Napolitano alla carica di Presidente della Repubblica, decisione che sembra essere stata promossa dal mercato vista la risposta dei mercati azionari e di quelli obbligazionari. L’incognita politica che gravava sull’Italia a suo avviso è alle spalle? In questa direzione, quale può essere considerato il vostro best e worst scenario?

L’elezione del nuovo presidente è certamente un fattore positivo, e così i mercati lo hanno valutato, ma l’incognita politica sarà risolta solo se il nuovo governo sarà sufficientemente stabile da poter lavorare senza lo spettro costante di una crisi. Questo è lo scenario migliore. Quello peggiore è una continuazione dello stallo politico che si è verificato dopo le elezioni di febbraio.

A suo avviso, le incertezze nate dalla tornata elettorale dello scorso 24 e 25 febbraio quanto possono aver gravato sull’economia italiana? A inizio anno le stime degli analisti, del Governo e della Bce per quanto riguarda il Pil italiano erano negative ma in netto miglioramento rispetto alla contrazione patita nel 2012. Nelle ultime settimane si è invece assistito a una netta revisione al ribasso di queste previsioni. Secondo lei come si muoverà l’economia italiana da qui a fine anno? E’ possibile ipotizzare un recupero nell’ultimo trimestre o le criticità politiche di queste settimane finiranno per incidere sulla ripresa?

In realtà anche le previsioni di crescita di molti altri paesi dell’Eurozona sono state ribassate rispetto alle attese di inizio anno. Una ripresa verso fine anno è certo possibile, ma molto dipende dalla stabilità e dall’operato del nuovo governo, soprattutto bisognerà vedere se il nuovo governo riuscirà a ridare un po’ di fiducia agli operatori economici (per esempio evitando di aumentare ulteriormente l’IVA o riducendo i tempi di pagamento della pubblica amministrazione), senza la quale la stagnazione è destinata a continuare.

Nonostante lo stallo politico, in queste settimane si è assistito a un lento ma graduale (e significativo) restringimento dello spread Btp/Bund. Come motiva questa tendenza? A suo avviso il mercato in questa fase sta prezzando correttamente il rischio Paese o la considera una reazione dettata principalmente dai piani di allentamento monetario attuati dalle Banche centrali?

La riduzione del differenziale dei tassi tra BTP e Bund è principalmente dovuta alla determinazione e alla credibilità della BCE, tanto è vero che tale discesa è cominciate subito dopo gli interventi annunciati nell’estate del 2012 dal governatore Draghi. Da allora non ci sono stati progressi economici significativi del paese, tuttavia l’azione della BCE, quella continuativa della Fed e da quest’anno la politica di QE della BoJ hanno contribuito a ridurre tutti i principali premi di rischio dei mercati.

In questi giorni alcune delle principali banche d’affari americane, penso a Goldman Sachs e a Jp Morgan, hanno indicato dei target di spread molto interessanti. Per la prima il differenziale tra Germania e Italia potrebbe scendere a 100 punti, per Jp Morgan stabilizzarsi a 275 punti. Se questa tendenza dovesse realmente manifestarsi, secondo lei il motivo sarebbe dovuto a un calo dei rendimenti italiani o a un aumento di quelli tedeschi in scia a una discesa dei corsi del bund dettata dalle prospettive congiunturali dell’economia tedesca?

Ovviamente tutti hanno dimenticato il differenziale Germania Italia a 20 punti degli anni 2006-2007 ed è giusto che sia cosi`. La previsione di JP Morgan a 275 punti colloca praticamente il differenziale futuro dove è piu` o meno adesso, quella di Goldam Sachs è piu` ambiziosa e vede un ritorno ai livelli pre crisi greca del 2009-2010. Se c’è qualche tentativo di ripresa in Europa è probabile che il differenziale scenda a causa del rialzo dei tassi tedeschi, purchè un minimo di ripresa si veda anche in Italia. Se la stagnazione continua ma le banche centrali continuano ad essere credibili, il differenziale potrebbe ridursi per riduzione del tasso italiano. Solo in caso di seria recessione (al momento non prevista) il differenziale potrebbe tornare a livelli critici.

A livello macroeconomico, a suo avviso chi sarà la sorpresa positiva tra i diversi stati che compongono il blocco dell’Eurozona nel 2013? E quella negativa? A livello di fondamentali e di andamento delle quotazioni di Borsa, quale tipo di titoli di Stato è attualmente correttamente prezzato dal mercato rispetto alle prospettive macroeconomiche? Chi invece è sotto o sopravalutato?

I paesi della periferia sud, a livelli di differenziali ancora elevati “da crisi” hanno paradossalmente più potenziale di performance che non quelli della periferia immediata (per esempio la Francia), che appaiono troppo ristretti se si considera il loro livello di rischio comparato con la Germania.

Considerando i piani di allentamento monetario adottati da Fed, Boj e Boe, secondo lei la Bce lancerà a sua volta nei prossimi mesi un piano di QE o per ridare fiato all’economia punterà ad agire solo sul livello dei tassi di interesse?

Probabilmente la BCE agirà per gradi. Già non è molto propensa a tagliare i tassi ma probabilmente dovrà farlo lo stesso, quindi per passare a politiche attive di QE sarà necessario aspettare una successiva fase che non sarà immediata.

Nell’attuale contesto di mercato, che quota di portafoglio dedicherebbe alla componente obbligazionaria? Le sue preferenze andrebbero verso i titoli di stato a breve, a medio o lungo termine? E tra titoli di stato e titoli corporate cosa predilige?

Le politiche di QE in atto nel mondo sono specialmente favorevoli agli investimenti a reddito fisso, soprattutto quelli con rendimenti piu` alti. Pertanto la componente obbligazionaria di un portafoglio dovrebbe essere quanto meno neutrale, e probabilmente sovrapesata. Tuttavia la preferenza dovrebbe essere data a titoli con rendimenti piu` alti, specialmente (con la necessaria diversificazione) a obbligazioni di mercati emergenti e a obbligazioni high yield.

In termini di inflazione, quali sono le sue attese per il prossimo triennio? L’enorme liquidità riversata sul mercato contribuirà, come sostengono alcuni analisti, a causare dei picchi di inflazione non appena la congiuntura darà segni di vitalità oppure no?

Può essere che se la congiuntura migliora l’inflazione possa salire un po’, tuttavia l’elevato tasso di disoccupazione (e anche la riduzione del prezzo delle materie prime) che si registra nella maggior parte dei paesi sviluppati dovrebbe frenare le tendenze inflazionistiche per parecchio tempo.