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Cina, il nuovo programma di swap non è un revival anni ’90

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La prima reazione degli investitori all’annuncio di un ulteriore programma di swap tra debito ed equity da parte della Cina è stata di scetticismo. Il programma è sviluppato in modo da fornire maggiore respiro a società sane con posizioni debitorie gravose, che stanno aumentando di numero a causa del persistente rallentamento economico. Ma molti investitori hanno memoria del programma di alleggerimento del debito degli anni Novanta e non sono mancati i timori che un nuovo programma di questo tipo potesse intralciare le riforme e che non venisse fatta sufficiente due-diligence. “Si teme che le banche scambino “cattivi” prestiti per “cattive” partecipazioni azionarie, creando le cosiddette società zombie”, spiega Michael Lai, responsabile delle strategie azionarie Cina e Asia-Pacifico di GAM.

Il nuovo programma swap

Vediamo nei dettagli il nuovo programma che darà ai finanziatori una quota azionaria delle società in cambio di un alleggerimento del debito. Non rientreranno nel programma aziende molto indebitate senza alcuna speranza di sopravvivere, come appunto le “società zombie”, già in perdita; quelle che hanno mancato il pagamento degli interessi o che hanno situazioni debitorie complesse; e infine le società che stanno contribuendo ad aumentare l’eccesso di produzione o stanno incrementando le scorte di magazzino. “Sospettiamo che le autorità faranno un uso limitato del programma e che cercheranno di focalizzarsi solo sulle società con maggiori possibilità di avere successo in futuro, in industrie non primarie e prive di un particolare eccesso di offerta – dice Lai – Per il successo del programma, società fortemente indebitate in settori con un eccesso di offerta dovranno necessariamente ridurlo o essere riformate prima dello swap. Alla fine, tutto ciò dovrebbe rappresentare una buona notizia per le banche”.

Le differenze con il programma swap degli anni Novanta

Questo programma si differenzia quindi da quello degli anni Novanta in quanto permette alle banche di cartolarizzare i crediti deteriorati a loro discrezione, raccogliendo risorse senza dover essere costrette a liquidarli. Gli azionisti dovrebbero essere tranquillizzati sul fatto che le banche stanno riconoscendo e rimuovendo i crediti deteriorati dai propri bilanci. Al momento è la Agricultural Bank of China che sta pianificando la più grande vendita di Npl del Paese nell’ambito del programma di swap. Secondo quanto comunicato dalla banca, il piano prevede la vendita di strumenti garantiti da 10,7 miliardi di yuan (1,6 miliardi di dollari) di Npl nel mercato obbligazionario interbancario. Il prezzo di vendita equivale al 29% del valore nominale del credito, con un tasso atteso di recupero sul debito del 41%. Gli strumenti includono una tranche senior da 2,06 miliardi di yuan e una subordinata da un miliardo di yuan.
 
La volatilità del mercato non aumenterà
 
Crediamo che il programma avrà dimensioni contenute, con un atteggiamento molto selettivo da parte delle banche al momento di valutare lo swap come soluzione per i crediti deteriorati – spiega Lai – Fino a quando gli swap saranno processati su base individuale e saranno basati su fattori di mercato, escludendo quindi l’interferenza del governo o la pressione delle banche a partecipare o fissare il prezzo e le condizioni, la volatilità del mercato azionario non dovrebbe aumentare significativamente”.
 
Ristabilire la fiducia degli investitori e la stabilità finanziaria
 
Secondo lo strategist di Gam, inoltre, le autorità cinesi hanno agito bene quest’anno per ristabilire la fiducia sul mercato azionario. “Hanno spinto le società a ridurre il debito durante la fase di rimbalzo degli ultimi nove mesi – spiega Lai – e hanno anche iniziato a disciplinare l’offerta in alcune industrie in situazione di eccesso di offerta, come quelle dell’acciaio, del cemento e del carbone”. E questo significa che un’ulteriore riforma sarà molto più facile da implementare, soprattutto in un contesto di leggera ripresa economica. “Crediamo che gli ultimi sviluppi di mercato (lo Shenzhen-Hong Kong Stock Connect Program, la verosimile inclusione delle A-shares negli indici MSCI, il programma di swap, il consolidamento delle società gestite dallo Stato e l’eliminazione dell’eccesso di produzione industriale) dovrebbero avere un impatto positivo”, aggiunge Lai. Che conclude: “Nel complesso, questi eventi dovrebbero ridurre il premio di rischio nell’azionario cinese e per questo gli investitori dovrebbero beneficiare dell’investimento in un portafoglio diversificato che catturi lo svolgimento di alcuni di questi temi”.