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La caduta dello Yuan: un piano ben orchestrato

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Di seguito pubblichiamo un commento sull’andamento dello yuan cinese a cura di Donatella Principe, Responsabile Institutional Business di Schroders Italia. Dopo il forte deprezzamento registrato nel corso del mese di febbraio dalla divisa cinese, l’esperta della società di gestione evidenzia come la recente flessione abbia alimentato i timori che il deprezzamento non sia stato solo una parentesi ma l’inizio di un trend. Indotto da una Cina tentata da una svalutazione competitiva per mitigare l’effetto-rallentamento che le riforme strutturali in questa prima fase stanno provocando sulla crescita economica della seconda economia mondiale. 

Da quando la Cina ha allentato il peg con il Dollaro nell’estate del 2005, consentendo fluttuazioni dell’1% intorno al “central parity rate” fissato giornalmente, il Renminbi si è apprezzato di oltre il 35%. Con la sola eccezione di una parentesi durante la crisi finanziaria dell’Occidente, la Cina ha gestito l’apprezzamento dello Yuan nel limite di un tasso del 5% all’anno per i primi 7 anni; per poi ridurre il ritmo di salita al 2%-3% all’anno dal 2012, con la parità fissata su un trend al rialzo. La fine di Febbraio è stata però testimone di un forte deprezzamento dello Yuan, che in soli 10 giorni ha annullato tutti i guadagni messi a segno dal Maggio 2013. 

La recente flessione ha alimentato i timori che il deprezzamento non sia stato solo una parentesi ma l’inizio di un trend, indotto da una Cina tentata da una svalutazione competitiva per mitigare l’effetto-rallentamento che le riforme strutturali in questa prima fase stanno provocando sulla crescita economica. A nostro avviso la situazione è ben diversa e la ragione principale di questa “manipolazione” dello Yuan da parte della Cina risiederebbe paradossalmente proprio nel tentativo di “normalizzare” la propria valuta. Infatti da 18 mesi il tasso spot sul Renminbi si attesta sistematicamente al di sopra del livello di parità fissato dalla PBoC, in prossimità del limite superiore della banda di oscillazione: un chiaro segnale che per il mercato lo Yuan è una scommessa sistematicamente al rialzo.

Per contrastare questo tipo di speculazione e fare del Renminbi una valuta “in fluttuazione” come gli altri tassi di cambio, circa due settimane fa la PBoC ha deciso una revisione al ribasso del central parity rate. Il catalizzatore è stato un afflusso di capitali nel mese di Gennaio che ha toccato la cifra record di 73 Mld $, il massimo degli ultimi 12 mesi.

L’azione della PBoC ha prodotto un effetto moltiplicativo al ribasso del tasso spot, con le vendite che sono state accelerate anche dalla necessità delle aziende cinesi, che vendono di solito put sul Dollaro, di comprare il biglietto verde quando lo Yuan s’indebolisce.

E’ quindi evidente che la situazione della valuta cinese è ben diversa dai deprezzamenti che hanno interessato negli ultimi mesi post-tapering le valute di paesi emergenti soggetti a rischio di crisi si bilancia dei pagamenti. In Cina le vendite non sono state indotte da crisi di fiducia, crescita dell’avversione al rischio e fuga di capitali; come per altro confermato dal fatto che le condizioni di liquidità del mercato non sono peggiorate ma anzi il repo rate overnight ha toccato il minimo da Marzo 2013.

L’azione della PBoC ha sortito il suo effetto: il risultato punitivo sugli speculatori si è concretizzato e il tasso spot è sceso per la prima volta da un anno e mezzo a questa parte al di sotto della parità giornaliera. Nel frattempo anche la quotazione del cambio si è stabilizzata. La Cina non ha quindi ulteriori incentivi nel proseguire in questa azione di ribasso del Renminbi. Non solo vi sarebbe il rischio di tensioni con i partner commerciali, ma i costi impliciti di questa operazione per l’economia rischierebbero di essere non trascurabili. Le riserve monetarie cinesi stanno continuando a crescere dopo l’ordine imposto alle banche statali di comprare Dollari per sostenere l’azione della PBoC.

Questo implica una continua creazione indesiderata di liquidità nel sistema economico proprio quando si sta cercando di riportarne il tasso di crescita sotto controllo. Soprattutto la Cina non vuole correre il rischio che un deprezzamento controllato si trasformi in una fuga incontrollata di capitali. I suoi 3.700 Mld $ di riserve le consentirebbero di gestire questa crisi, ma la Cina difficilmente vorrà mettere a rischio la reputazione di uno Yuan che è diventato la stessa valuta più usata al mondo per gli scambi commerciali. Nonostante continuiamo ad attenderci settimane di volatilità sullo Yuan, continuiamo quindi a essere posizionati su questa valuta, che beneficia di un carry interessante; che fa esso stesso da traino anche per l’appetibilità dei Renminbi bond, con il loro alto rendimento e la bassa duration.